要解決債務(wù)問題和鐵路長期發(fā)展問題，就要提高鐵路運(yùn)輸業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)行鐵路體制改革，回歸經(jīng)營性運(yùn)輸業(yè)，否則鐵路投融資問題雖能夠在短期內(nèi)得到緩解，但會(huì)長期存在

鐵路部門資金緊張問題今年上半年就已出現(xiàn)，“7·23”動(dòng)車追尾事故后問題集中爆發(fā)。

從外部原因看，第一大因素是今年貨幣政策從緊，監(jiān)管層嚴(yán)格要求銀行實(shí)施存貸比管理，貸款額度有限。全社會(huì)信貸資金全面緊張影響到了建設(shè)項(xiàng)目的融資落實(shí)，鐵路行業(yè)自然受到?jīng)_擊。

另一個(gè)因素是資金價(jià)(1599.90,2.00,0.13%)格的變化，導(dǎo)致銀行業(yè)鐵路貸款意愿降低。長期以來，鐵路的中長期貸款可獲得國家基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上九折的優(yōu)惠利率，今年以來，實(shí)際貸款利率走高，商業(yè)銀行鐵路貸款總量減少。

再加上鐵路部門在以往融資過程中較為強(qiáng)勢(shì)，對(duì)于今年急劇變化的金融形勢(shì)不夠敏銳。

第三個(gè)主要影響因素是“7·23”動(dòng)車追尾事故。這次事故重創(chuàng)了鐵道部的信用，并引發(fā)對(duì)鐵路工程“大躍進(jìn)”的反思，進(jìn)而導(dǎo)致部分工程停工整頓。

但停工整頓不一定造成資金鏈斷裂，當(dāng)前的資金緊張問題還在于內(nèi)因。首先，年初鐵道部前任部長劉志軍等官員腐敗問題暴露后，涉及到一些人和項(xiàng)目的調(diào)查、清理，客觀上對(duì)項(xiàng)目投資進(jìn)度產(chǎn)生影響。但這并不是本次大規(guī)模鐵路融資困難的主要原因。

這次鐵道部建設(shè)資金危局的主要原因之一，是鐵路投融資政策太過激進(jìn)。投資規(guī)模從2004年的532億元，飆升至2010年的8500億元，鐵路投資急速大規(guī)模擴(kuò)張，早已突破了一個(gè)企業(yè)的投資規(guī)律。

鐵路贏利能力很低，卻能夠獲取巨額融資，其融資基礎(chǔ)并不在于實(shí)際經(jīng)營狀況，而是政府信用。

在劉志軍案和“7·23”事故發(fā)生后，投資人開始懷疑政府是否會(huì)繼續(xù)支持鐵路發(fā)展，加上鐵路自身經(jīng)營狀況未有改善，現(xiàn)金流自然會(huì)出現(xiàn)問題，最終陷入擴(kuò)張中的“流動(dòng)性陷阱”，資金問題的出現(xiàn)是遲早的事。

二是與其資金運(yùn)作模式有關(guān)。按照規(guī)定，鐵路項(xiàng)目資本金到位，其他資金已落實(shí)后，才可開工建設(shè)。但近年來這一規(guī)定未被嚴(yán)格遵守，一些投資項(xiàng)目甚至在資本金并未實(shí)際到位情況下就開工建設(shè)，參與企業(yè)大規(guī)模墊資，形成大量應(yīng)付款。

雖然在占用施工、機(jī)車生產(chǎn)企業(yè)的款項(xiàng)中，有一部分應(yīng)付款是由于正常結(jié)款程序形成的，然而鐵路占用建設(shè)、生產(chǎn)企業(yè)款項(xiàng)呈現(xiàn)長期、普遍、大規(guī)模的趨勢(shì)，形成規(guī)模龐大，風(fēng)險(xiǎn)敏感性高的商業(yè)負(fù)債，儼然演變成為一種扭曲的融資方式。

2005年到2010年鐵路擴(kuò)張比較快，大量應(yīng)付款并未出現(xiàn)問題，因?yàn)楫?dāng)時(shí)國內(nèi)信貸環(huán)境比較寬松，大量資金不斷注入。但是，宏觀環(huán)境自去年底開始趨緊，預(yù)計(jì)的資金沒有流入鐵路，造成資金緊張。以往以應(yīng)付款變相融資的做法，本身隱藏的高風(fēng)險(xiǎn)在今年集中爆發(fā)，造成停工、拖欠工程款等現(xiàn)象。

真實(shí)債務(wù)模糊

鐵路投融資信用具備顯著的政府信用特點(diǎn)，但保持資金狀況良好的基礎(chǔ)仍然是鐵路運(yùn)營的財(cái)務(wù)狀況。顯然，鐵路現(xiàn)金流并不能支持其持續(xù)大規(guī)模投融資。而在當(dāng)前中國鐵路大規(guī)模投融資的同時(shí)，鐵路經(jīng)營情況、資本金來源并沒有明顯改善，增量資金幾乎全部來源于各種負(fù)債，包括銀行貸款和大量應(yīng)付款。

值得關(guān)注的是，鐵路融資風(fēng)險(xiǎn)一直比較模糊，市場(chǎng)對(duì)其了解不夠充分。中國鐵路的商業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)并未真正全面揭示，鐵路的政府信用風(fēng)險(xiǎn)情況也沒有較為全面的估計(jì)。

銀行在貸款時(shí)較多考慮鐵路的政府信用，但對(duì)于鐵路債務(wù)出現(xiàn)問題時(shí)政府信用如何體現(xiàn)，實(shí)際上是不明確的。從某種意義上講，鐵路負(fù)債是默認(rèn)的政府信用，但是這種信用沒有得到中央政府確認(rèn)。

鐵路債券性質(zhì)是企業(yè)債，但是其利率水平低于所有上市公司的債券利率水平，接近國債，這種準(zhǔn)國債沒有國家背書，實(shí)際上依然是憑借市場(chǎng)主觀判斷。

鐵路項(xiàng)目的資金來源一是鐵路建設(shè)基金，現(xiàn)在每年約600億元；二是鐵路自有資金(如營運(yùn)收入等)；三是地方籌資；四是鐵路債券；五是貸款和應(yīng)付款。其中，前三項(xiàng)是鐵路項(xiàng)目資本金的核心來源。鐵路債則是典型的次級(jí)債，它是增量資金的核心，并且?guī)?dòng)各種負(fù)債的增長，也是政府信用的重要表達(dá)方式。正因?yàn)檫@種融資方式，鐵路新增投資的融資比例很高，新建設(shè)項(xiàng)目的真實(shí)負(fù)債水平也很高。

有一種說法認(rèn)為，鐵路總資產(chǎn)負(fù)債率不超過60%，不算高，還可以進(jìn)一步擴(kuò)大債務(wù)。這種說法是站不住腳的。首先資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)反映債務(wù)的保障能力，而非償還能力，即在債務(wù)出現(xiàn)問題時(shí)，把相關(guān)資產(chǎn)出售以后，補(bǔ)償債務(wù)的能力。

這是建立在資產(chǎn)可流通基礎(chǔ)上的，例如民航業(yè)資產(chǎn)以飛機(jī)為主，流動(dòng)性極高，其負(fù)債率達(dá)到90%也很正常，而中國的鐵路資產(chǎn)目前還不具備流動(dòng)性。只能從現(xiàn)金流角度來反映鐵路償債能力和融資能力，鐵路現(xiàn)金流狀況很不樂觀。

“十一五”時(shí)期，有關(guān)方面曾強(qiáng)烈呼吁控制投資節(jié)奏，把年度投融資控制在一個(gè)合理范圍，避免過度投資造成的國鐵負(fù)債高企、流動(dòng)性不足。但是“十二五”時(shí)期，中國鐵路投資規(guī)模如果迅速下降，又或許會(huì)造成大量在建項(xiàng)目無法按時(shí)完成、工程質(zhì)量下降、建設(shè)成本上升，形成巨大損失。

轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)弊大于利

據(jù)媒體報(bào)道，鐵路融資機(jī)制將發(fā)生變化，今后鐵道部不再牽頭融資，改由各鐵路局、客運(yùn)公司自行融資。這種融資新機(jī)制的優(yōu)點(diǎn)是，金融機(jī)構(gòu)對(duì)貸款的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)會(huì)提高，有利于控制鐵路投資結(jié)構(gòu)，降低金融風(fēng)險(xiǎn)。

但也有一個(gè)弊端，即降低了政府信用在鐵路融資中的核心作用。一旦實(shí)行新機(jī)制，那些經(jīng)營狀況較差的鐵路局或客運(yùn)公司將無法融資，尤其是中西部經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)、客貨運(yùn)量較小的線路，以及那些虧損的鐵路項(xiàng)目。而這些線路對(duì)中國來說是必需的。那么，商業(yè)銀行如何貸款，貸款審批如何通過？

過去很多貸款也是以客運(yùn)公司名義與銀行簽協(xié)議，但鐵道部是背書的，如果鐵道部真與之脫鉤，銀行自然會(huì)對(duì)鐵路貸款重新考量。這就面臨一個(gè)問題，完成鐵路建設(shè)規(guī)劃所需資金如何解決。

有可能會(huì)產(chǎn)生兩種情況，一種是投資不到位，鐵路建設(shè)規(guī)劃完不成；還有一種是鐵道部和客運(yùn)公司、路局名義上脫離，但仍然依靠政府信用融資。后一種情況更扭曲，鐵道部不再背書，投融資風(fēng)險(xiǎn)更大。

筆者不贊成這種轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的新機(jī)制，與其這樣，不如明確鐵道部的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，尤其是在大量項(xiàng)目已經(jīng)開工建設(shè)，后續(xù)建設(shè)資金必須得到解決的情況下。如果把風(fēng)險(xiǎn)分解，看起來鐵道部層面沒有責(zé)任，但從行業(yè)來說風(fēng)險(xiǎn)更大。

回歸經(jīng)營性本質(zhì)

交通運(yùn)輸業(yè)總體上是一個(gè)經(jīng)營性行業(yè)，鐵路、道路運(yùn)輸、民航、水運(yùn)和管道都是如此，同時(shí)交通運(yùn)輸作為基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，具有很強(qiáng)的公益性。經(jīng)營性與公益性并不沖突。對(duì)于鐵路來說，運(yùn)輸服務(wù)都是要收費(fèi)的，都是以彌補(bǔ)成本為基本要求的。

國內(nèi)外鐵路發(fā)展經(jīng)驗(yàn)都已經(jīng)證明，鐵路總體上不是一個(gè)僅僅依靠財(cái)政補(bǔ)貼才能夠經(jīng)營的行業(yè)，鐵路行業(yè)更不能變成國家的一個(gè)公益性事業(yè)單位。大部分鐵路資產(chǎn)是具有商業(yè)價(jià)值，并且是可以贏利的。對(duì)于中國鐵路而言，因具有較高的運(yùn)輸密度，更具備贏利的條件。

這涉及到鐵路投融資的基本性質(zhì)問題，鐵路行業(yè)作為經(jīng)營性行業(yè)，鐵路長期經(jīng)營效果是投融資的主要依據(jù)。如果連基本的贏利和彌補(bǔ)成本都做不到，怎么去發(fā)展？鐵路成為可贏利的行業(yè)，這樣才有融資基礎(chǔ)。

中國鐵路在“十一五”時(shí)期實(shí)現(xiàn)了鐵路投融資的跨越式發(fā)展，但是這種方式并不是建立在鐵路經(jīng)營和現(xiàn)金流基礎(chǔ)上，而是特殊情況下的階段性措施，出現(xiàn)一些資金困難是預(yù)期之內(nèi)的事情。目前的問題是，“十二五”時(shí)期，面對(duì)鐵路投融資的困難局面，應(yīng)該如何處理？

一、在投資方向上，要重視真實(shí)鐵路客貨運(yùn)需求，不把鐵路投資作為公共事業(yè)、政府項(xiàng)目，而是作為企業(yè)項(xiàng)目，減少政治價(jià)值判斷，當(dāng)然對(duì)于少量的開發(fā)性、政治性鐵路線路和公益性的運(yùn)輸服務(wù)，公共財(cái)政可以也應(yīng)該給與支持。

二、鐵路投資要考慮鐵道部的投資能力，經(jīng)營前景和償債能力，不能太激進(jìn)，應(yīng)優(yōu)先把開工項(xiàng)目做完，謹(jǐn)慎鋪攤子。

三、進(jìn)一步增加開放程度，讓出一部分空間給社會(huì)資金。

四、控制鐵路新增項(xiàng)目債務(wù)，項(xiàng)目資本金嚴(yán)格按照國家規(guī)定操作，鐵路債券作為次級(jí)債，不應(yīng)該作為項(xiàng)目資本金使用。

五、爭(zhēng)取國家支持，尤其是財(cái)政部的支持。

六、鐵路部門要改善經(jīng)營，從根本上改變鐵老大的作風(fēng)，回歸運(yùn)輸行業(yè)經(jīng)營者地位，滿足市場(chǎng)需求。

總之，近期通過部省合作、政府參與、政府信用、大額融資等措施可以爭(zhēng)取到建設(shè)資金，但是，這些階段性措施不能解決鐵路內(nèi)生性投融資能力不足的問題。從中長期來看，要解決債務(wù)問題和鐵路長期發(fā)展問題，就要提高鐵路運(yùn)輸業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)行鐵路體制改革，回歸經(jīng)營性運(yùn)輸業(yè)，否則鐵路投融資問題雖能夠在短期內(nèi)有所緩解，但會(huì)長期存在。